Podle analýzy The Defiant vyvolal veřejný konflikt mezi vedením AMC Entertainment a Robinhoodem ohledně tokenizovaných akcií bouři nejen mezi hlavními aktéry, ale také mezi tvůrci různých modelů tokenizace. V sázce je standardizace mechanismu, jenž určí, jak budou digitální akcie v budoucnu fungovat.

Tokenizovaných akcií koluje na trhu podle rwa.xyz za 2,91 miliardy dolarů. Největší podíl drží Ondo, následovaný projekty jako bStocks, xStocks, Securitize nebo Bitget. Modely se zásadně liší tím, co investor ve skutečnosti vlastní: například Robinhoodovy tokeny jsou dluhové cenné papíry vydané neregulovaným subjektem v Jersey, které nenabízí nárok na samotnou akcii. Oproti tomu Ondo, xStocks a Dinari drží reálné akcie přes regulované brokery a ekonomické výnosy přímo „propouští“ k investorovi. Výlučně Dinari nabízí tento produkt i americkým investorům. Securitize a Superstate tokenizují přímo registrované akcie společností onchain, čímž teoreticky zcela obchází prostředníky.

Spor o syntetiku a práva investorů

Prvotní roztržka eskalovala na síti X poté, co Gabriel Otte z Dinari kritizoval syntetické tokeny Robinhoodu a Ondo jako jasně horší pro investory – podle něj by průmysl měl zamířit ke „správnému“ custodial modelu, kde jsou tokeny kryty reálnými akciemi v úschově prostředníka. Tvrdí, že syntetické tokeny jsou pro drobného držitele ještě horší než běžné akcie, protože představují pouze expozici na cenu, nikoli reálná vlastnická i hlasovací práva nebo nároky při úpadku emitenta. Otte opakovaně zdůrazňoval, že právní otázka je vedlejší, jde o ochranu investora a „férovou“ tokenizaci s jasnými nároky.

Hayden Adams, zakladatel Uniswapu a provozovatel největší DEX na Robinhood Chain, naopak hájil flexibilitu syntetických modelů – podle něj přináší výhody jako nonstop obchodování či přístup pro uživatele mimo tradiční bankovní systém. Přirovnává vznikající trh tokenizovaných akcií k prvním stablecoinům: v ochotě jít naproti poptávce navzdory neidentické funkci oproti tradičním aktivům. Zastánci Dinari však trvají na tom, že poptávku lze uspokojit bezpečnějšími modely, kde je „token“ opravdu kryt reálným podkladovým aktivem a ne jen syntetickou smlouvou třetí strany.

Regulační rámec a pozice SEC

Klíčové členění tří modelů popsal lednový statement Division of Corporation Finance při SEC (americký regulátor trhů): tokeny přímo vydané emitentem nesou sama o sobě status cenného papíru pod dozorem regulace; custodial tokeny zprostředkovávají pouze podíl skrze držbu u brokera; syntetické produkty jako Robinhood nabízí pouhou expozici, ne přímé právo či nárok. Právě v případě syntetických tokenů upozornila SEC na riziko platební neschopnosti emitenta či odlišné pořadí věřitelů v případě krachu.

Například Robinhood v dokumentaci určuje, že na podkladovou akcii nemá držitel žádný legální nárok, dividendy jsou simulovány onchain multiplikátorem a emisi/redeem provádí exkluzivně jedna firma. Naproti tomu Dinari ukládá opravdové akcie u brokera, vyplácí dividendy ve stablecoinu a umožňuje i likvidaci tokenu za tržní cenu. Ondo a partner Broadridge přidali možnost hlasování na valných hromadách. SEC zároveň upozornila, že každý model podléhá jiné kategorii právního režimu, což v praxi znamená odlišnou úroveň ochrany a rizika pro investory.

Tokenizace přímo od emitenta: Securitize a Superstate

Securitize skrze své licencované entity v USA i EU tokenizuje aktiva tak, že přímo vede záznam o vlastnictví akcie digitálně. Tento přístup zvolily i velké fondy typu BlackRock nebo Apollo při převodu některých produktů na blockchain. Společnost svůj model ilustrovala veřejným listingem a tokenizací vlastních akcií na NYSE pod tickerem SECZ jako první tokenizovanou veřejnou akcii v označení podle rwa.xyz.

Superstate rozvíjí stejný princip pro firmy už obchodované na burze. Jako digitální transfer agent zapisuje akcie rovnou na síťem Ethereum či Solana. Mezi klienty patří například Galaxy Digital. Zakladatel Superstate Robert Leshner přirovnal tento model k revoluci v přímém vlastnictví – tokenizované akcie se neliší právům ani ekonomickým nárokům od těch veřejně obchodovaných, jde tedy o „pravou“ tokenizaci bez derivace či syntetických vrstev.

Pohled tvůrců trhu, obchodních platforem a problém s likviditou

Podstatná pro uživatele – zejména v segmentu DEX/DeFi – je otázka exekuce obchodů. Brian Huang z Glideru upozorňuje, že AMM systémy nezaručují pro investory nejlepší dostupnou cenu, na rozdíl od tradičních regulovaných platforem v USA s pravidlem best execution. I přes tento nedostatek však Huang popírá, že by u modelů jako Ondo chyběla investorům hlasovací práva – naopak tvrdí, že trh se sjednotí právě na struktuře, kde market-maker účinně propojuje off-chain akcii s tokenem a umožní nonstop tvorbu a výkup, což by podle něj odstranilo cenové „výstřelky“ v budoucnu.

Binji Pande z Ethlabs označuje současné výkyvy cen (dislokace) za důsledek nedostatku skutečné nabídky, nikoli inherentní vady modelu. Podle něj programování poptávky v DeFi předběhlo technickou schopnost zajistit odpovídající přísun reálných aktiv na blockchain – výsledkem jsou nelogická ocenění, jako když tokenizovaná AMC dosahovala o šest dolarů vyšší hodnoty než akcie. Obává se i nárůstu u memecoin párů, které deformují likviditu a zvyšují riziko impermanent loss.

Nátlak na regulaci a hlas korporátních právníků

Regulované entity typu transfer agentů tlačí na SEC, aby odlišila pravidla pro skutečnou tokenizaci a syntetické produkty třetích stran. Podle společnosti Continental Stock Transfer & Trust by se měly omezit modely, které vytváří „umělé“ vztahy mezi držitelem tokenu a emitentem a mohou vést k chaosu v oblasti správy akcionářů a korporátních akcí. Podobně Computershare žádá neutralitu ke všem formám zápisu vlastnictví, pokud jsou na blockchainu řádně evidovány. Právničky v oboru fintech varují investory: pokud kupují jen ekonomickou expozici přes derivát s cizím tickerem, nejde o „skutečnou“ tokenizaci, ale o převlečený syntetický kontrakt.

Podle posledních dat z CoinGecko rostl ONDO token za poslední týden přes pět procent, ilustruje tak rychle rostoucí zájem o sektor. Avšak s poptávkou narůstá i právní a tržní nejistota, která nutí trh i regulátory rozhodnout, komu a jaký typ digitální akcie skutečně chrání práva.